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FORMAT-Interview. Hans-Jörg Naumer, Kapitalmarkt-Chef von Allianz Global Investors, über die lautlose Entschuldung, das Glaubensbekenntnis Gold und lausige Renditen bei Anleihen.
FORMAT: Die EU hat beschlossen Griechenland erneut zu retten. Ist jetzt wieder alles gut?
Hans-Jörg Naumer: Natürlich nicht. Wir haben noch einen sehr weiten Weg vor uns. Europa sitzt auf einem Schuldenberg der weiter wächst. Die Nettoneuverschuldung geht zwar in den nächsten Jahren in den meisten Staaten zurück, aber es bleibt trotzdem eine Nettoverschuldung übrig. Das heißt: Die Probleme bleiben gleich.
Was hat die Rettung dann gebracht?
Naumer: Die Risikoaversion ist zurückgegangen. Und der Euro bleibt und wird bleiben. Das bringt eine ganze Menge Sicherheit.
Aber wenn die Probleme gleich bleiben. Heißt das nicht, Lehman war nur ein Vorgeschmack auf das, was uns noch blühen könnte?
Naumer: Nein ganz bestimmt nicht. Lehman war das Finale mit dem Motto: Wenn das noch einmal passiert, gibt es viel
größere Probleme. Lehman wäre heute nicht mehr denkbar. Es gibt keinen einzigen vernünftigen Menschen mehr der sagt, wir lassen eine Bank in der Größe noch einmal an die Wand fahren. Das war damals eine vollkommene Fehlkalkulation. Aufgrund der politischen Maßnahmen sind die Risiken ja bereits wieder zurückgegangen. Ein Großteil der schlechten Renditeentwicklung in Italien oder Spanien kam genau durch die Unsicherheit und das haben die Banken in ihren Bilanzen gemerkt. Dann kam die Frage: Was passiert wenn es so weiterläuft? Die Politiker in der EU haben eine Gesundung hinbekommen, die uns in der Tat gut tut.
Die Allianz zählt zu den wichtigsten Bondkäufern. Aber nicht nur PIGS-Staaten haben viele Schulden in den Bilanzen auch Amerika kämpft mit den gleichen Problemen. Wie kann man da überhaupt noch Vertrauen in Anleihen haben?
Naumer: Anleger müssen sich sehr viel weiter weg von Staatsanleihen positionieren als das noch früher der Fall war. Staatsanleihen von Ländern mit bester Bonität werfen keine Rendite mehr ab und werden auf Dauer einen negativen Realzins erwirtschaften. Ich erwarte eine Zeit der finanziellen Repression. Obwohl wir eigentlich schon mitten drinnen sind. Das heißt, man wird den Schuldenabbau mit sehr niedrigen Finanzierungskosten vorantreiben, indem die Renditen von den Notenbanken künstlich niedrig gehalten werden.
Wie lange wird das so bleiben?
Naumer: Die Zinsen werden noch zehn bis zwanzig Jahre so niedrig bleiben. Somit wächst man aus den Schulden hinaus. Weil das reale Wachstum größer ist als der reale Zins der Zinsbelastung.
Ist es dann richtig zu sagen, dass am Ende die Zeche für diese lockere Geldpolitik alle Bürger zahlen werden?
Naumer: Wir können sagen, dass der Preis für die Staatsverschuldung am Ende von denen bezahlt wird, die Staatsanleihen halten und geldmarktähnliche Anlagen wie Sparbücher besitzen.
Wie geht sich diese Rechnung am Ende für Lebensversicherungen aus? Es gibt sehr viele Altverträge mit höheren Zinsverpflichtungen. Wie geht man da als Versicherung heran?
Naumer: Es gibt die Alt- und die Neuverträge. Die Neuverträge sind sowieso schon hart an der Realität angekommen. Aber natürlich schwitzen die Kollegen, die das steuern. Sie schwitzen vor allem dann, wenn sie nicht breit genug diversifiziert sind. Bei meinen Kollegen ist das allerdings nicht der Fall. Wir sind gut aufgestellt. Aber die Branche ist sehr gefordert und muss auch außerhalb von Staatsanleihen investieren.
Wo sehen Sie Alternativen?
Naumer: Es gibt Staatsanleihen von aufstrebenden Staaten wie Indien, China, Malaysia. Dort erwirtschaftet man noch sehr gute Renditen und die Währungen könnten künftig deutlich aufwerten. Diese Länder haben ihre Ratings verbessert. Während in vielen Industriestaaten die Ratings nicht gehalten werden konnten.
Glauben Sie, dass sich die Macht in der Welt gerade neu verteilt, nämlich weg von den Industriestaaten und hin nach Asien?
Naumer: Ja, das würde ich genau so sehen. Wir steuern auf eine multipolare Welt zu. Die einzige Supermacht die wir bisher hatten, wird Macht abgeben müssen. Und dann müssen wir noch die Frage beantworten wo Europa in diesem Spiel bleibt. Ich habe die Hoffnung, dass wir als Europa die Chance nutzen. Und sagen: Wir haben jetzt eine Krise die so schwer ist, dass wir nur nach vorne gehen können. Europa ist ein Experiment, das man noch nie zuvor gemacht hat. Wir haben Länder zusammengebunden wo man sich gedacht hat: Wie passen die zusammen? Rein ökonomisch betrachtet, wäre nie jemand auf diese Idee gekommen.
Viele Experten glauben nicht dass der Euro bleibt, weil er zu stark ist für viele Länder.
Naumer: Ja, das ist klar. Natürlich müssen die Griechen nachliefern. Aber wenn wir in eine politische Union gehen, braucht es eben auch eine Transferunion in der starke Staaten die schwachen unterstützen.
Griechenland ist vermutlich nur ein Randthema, weil wir die Probleme dort, egal wie es ausgeht, managen können. Viel spannender ist die Frage, ob Italien über den Berg ist und ob die Schuldenproblematik Frankreichs den Euro nicht doch sprengen könnte?
Naumer: Das glaube ich nicht. Die Franzosen und Italiener haben gar keine Chance. Sie müssen alles tun um im Euro zu bleiben und sich so auch dem strukturellen Euroraum anpassen. Wenn Italien aus dem Euro raus ginge, wäre das Land über Nacht unfinanzierbar. Italien und Frankreich haben noch sehr viel zu tun. Aber meine Erwartung ist, dass man schon merkt, dass die Regierung verstanden hat, dass sie sich bewegen muss. Einfach zu sagen, wir erhöhen die Steuern ist zu wenig. Italien hat bereits massive Einsparungen gemacht und sie haben verstanden, dass sie über ihre Verhältnisse gelebt haben.
Jetzt ist immer Europa im Fokus der Schuldenkrise obwohl Amerika ähnlich böse verschuldet ist. Pimco-Fondsmanager Bill Gross sagte kürzlich, dass er alle amerikanischen Staatsanleihen aus seinem Portfolio rausgeworfen hat. Stimmt das?
Naumer: Wenn Bill Gross alle US-Staatsanleihen rausgeworfen hätte, wären wir jetzt bei drei Prozent. Das wird gerne verwechselt. Er hat gesagt, dass er US-Anleihen nicht mehr halten will, was dann aber in der Assetmanager-Sprache heißt, dass er untergewichtet, also Bestände reduziert hat.
Ist Amerika eine tickende Zeitbombe?
Naumer: Ja und Nein. Nein, weil sie eine Lösung finden werden und ja weil wir ganz aktuell vor der Fiskalklippe stehen. Am Ende werden die Amerikaner wieder einen Kuhhandel vereinbaren mit ein paar Steuererhöhungen und Ausgabensenkungen. Man wird das Problem vertagen und das Level der Staatsverschuldung erneut erhöhen. Es ist damit zu rechnen, dass die Amerikaner das gleiche tun werden, was die Europäer schon getan haben: Sie erzeugen Niedrigrenditen, die in keiner Weise zum Schuldenstand passen.
Ist es aber nicht egal wie viel Geld die Notenbanken drucken? Die Japaner führen ja auch noch immer ein ganz passables Leben.
Naumer: Der Unterschied ist, dass sich die Japaner erst sehr spät der Krisenbekämpfung gewidmet haben. Sie haben erst nach zehn Jahren das Bankensystem restrukturiert. Das ist mit uns nicht zu vergleichen. Wir sind besser aufgestellt. Die Amerikaner zeigen, dass wieder Wachstum da ist. Die Auffangbewegung hat geklappt. Deflation würde ich ausschließen.
Haben wir also doch ein Inflationsproblem?
Naumer: Ja. Zumindest ein Risiko.
Wo bleibt das Geld stecken?
Naumer: Das Geld wird in Staatsanleihen refinanziert, fließt also nur in das Ankaufsprogramm. Die EZB kontrolliert etwa zehn Prozent der Euro-Staatsanleihen.
Ist das gefährlich?
Naumer: Es stellt sich die Frage, wo wir wären, wenn die EZB die Anleihen nicht gekauft hätten? Wir stecken immer noch in einem Risikoszenario. Aber die EZB hat es verstanden, die Schuldenkrise einzudämmen und wieder in ruhigere Gewässer zu steuern. Alles hat eben seinen Preis.
Wann rechnen Sie mit Inflation?
Naumer: Wir werden 2013 keine Inflation bekommen. Über 2013 hinaus habe ich ein Inflationsrisiko – das im Euroraum bei vier Prozent liegt – einkalkuliert. In zwanzig Jahren verringert sich dadurch die Kaufkraft von 100 auf 70 Prozent – das tut richtig weh.
Was halten Sie eigentlich von Goldinvestments?
Naumer: Gold ist eine Religion. Wir haben uns kulturhistorisch darauf verständigt, dass wir Gold brauchen oder wollen weil
wir es schön finden. Ansonsten hat Gold keine Bedeutung. Wenn wir es heute gegen Perlmutt austauschen würden, würde gar nichts passieren. Das klingt sehr nüchtern, aber Gold wirft einfach nichts ab und das ist für mich nicht attraktiv. Unabhängig davon: Die Religion wird noch sehr lange ihre Haltbarkeit haben, weil es immer mehr Gläubige gibt in den Ermerging Markets und bei den Notenbanken. Gold ist jedenfalls ein langfristiger Trend der hält.
Was raten Sie Anlegern jetzt?
Naumer: Anleger müssen Sicherheit neu definieren. Was viele Leute übersehen, die in Schatzbriefe oder Sparbücher investieren, ist das Risiko des Kaufkraftverlusts. Das ist eine offene Wette. Anleger sollten eine reale Rendite anstreben, die über null liegt. Dann kann man alles durchspielen von Anleihen aus aufstrebenden Staaten bis zu Aktien.
Welche Aktien würden Sie kaufen?
Naumer: Was mir da gut gefällt, sind Wachstumstitel die nicht von Europa abhängig sind. Unternehmen, die ihre Absatzmärkte sehr stark im Ausland haben und von Megatrends profitieren. Dazu zählen Bierbrauer oder Modeketten. Eben alle, die ihre Margen durchsetzten können. Zu dem Megatrend zählen für mich in den nächsten Jahren natürlich auch Rohstoffe. Firmen haben die Angebote verknappt und es gibt weniger Wettbewerb. Das wäre eine Branche, auf die ich als erstes schauen würde.
Erwarten Sie bis Jahresende noch eine Börsenendralley?
Naumer: Ich bin verhalten, weil sich das Jahr insgesamt schon sehr gut entwickelt hat. Wir sind eher in der Phase wo alle fragen: Warum soll man neue Positionen aufmachen? Nächstes Jahr bin ich durchaus optimistischer.
Nach der Lehmankrise hat man gesagt, Großinvestoren kaufen keine Aktien. Jetzt haben viele schon zugeschlagen. Wird da 2013 noch einmal eine Welle kommen bei der Großinvestoren Aktien kaufen?
Naumer: Ja, Großinvestoren haben auf jeden Fall noch Nachholbedarf.
Wo sehen Sie den DAX nächstes Jahr?
Naumer: Bei 8.000 Punkten. Steigen Sie ein, aber machen Sie das längerfristig. Diese verzweifelte Suche nach Rendite wird uns noch länger erhalten begleiten. Man bekommt gute Werte für immer noch akzeptables Geld und man bekommt ansehnliche Kupons. Das ist auch ein Zeichen dafür, dass der Markt nicht wirklich teuer ist.
